海外债规模爆发 房企融资成本渐分化

时代周报记者 胡天祥 发自广州

随着国内信贷环境进一步收紧，房企海外发债再迎井喷。

7月13日，Wind统计显示，2019年以来，房企计划发行的海外债数量已达104只，计划发行规模384.47亿美元，数量、规模均创同期历史新高，且已接近2017年全年规模。“如果按照当前节奏持续下去，房企海外发债规模有望再创历史纪录。”Wind表示。

中资海外债供需两旺的同时，高信用评级和低信用评级房企的融资成本分化也更加明显。

信用评级影响融资成本

7月8日，中国海外发展有限公司（以下简称“中海”）成功发行20亿港元（5.5年期）及4.5亿美元（10年期）双币种固息高级债券，其中5.5年期港币债券票息为2.90%，创同行业最低利率；10年期美元债票息为3.45%，创中资房企债券发行利息成本最低。

通常而言，资信良好、财务盘面稳健的房企可以获得较高的国际信用评级，对应的海外融资成本也较低。而信用评级则是包括惠誉、穆迪、标普在内的第三方评级机构对债务人如期足额偿还债务本息能力的评价，是国际投资机构参考的重要指标。

而中海高于同行的盈利水平及财务管控能力，使得三大国际评级机构均给予中海行业最高的信用评级。来自国盛固收研究的数据显示，2018年，中海美元债加权票息仅为4.59%。

“融资成本高低主要看国际的债务评级，理论上来说在同等业绩比率表现下，规模越大信用评级越高。”房地产与金融资深评论人黄立冲告诉时代周报记者，当房企达到千亿元规模后，相对而言会更容易得到银行支持，且更容易发债融资，特别是海外债都要求企业有一定规模。

“综合来看，对于中海、万科等房企，美元债是锦上添花，房企多了一种融资渠道，能够选择在较低成本的市场多融资，实现融资优化；对于恒大、碧桂园等房企，美元债可能是雪中送炭，境外发债条件较境内相对宽松，且美元债通常设置赎回权，房企通过美元债融资实现‘以时间换空间’。这两类房企，可能从美元债火爆中明显受益。”国盛固收研究部表示，而对于再融资模式难以为继的房企，高成本的美元债融资可能是饮鸩止渴。

以万科为例。2018年10月，惠誉评级确认万科评级为“BBB+”，展望稳定。“从销售规模来看，万科的合同销售额复合年增长率自2007年起升至20%以上，2018年达6070亿元人民币。”惠誉表示，从财务状况看，万科面对行业逆行仍将杠杆率保持在20%以下的水平，令其利息支出低于同业水平，进而形成成本优势。来自国盛固收研究的数据显示，2018年，万科美元债加权票息为4.50%，2019年（截至5月6日）仅为4.20%。

但部分信用评级较低的房企，其融资成本则处在行业高位。

7月12日，泰禾发行4亿（3年期）美元债，票面年息高达15％。由于评级机构对其过高的债务及杠杆水平表示担忧，2018年，标普和惠誉先后将泰禾集团的主体信用评级由“B”下调至“B-”，同时将该公司的无抵押债券下调至“CCC+”。

2019年6月，穆迪将泰禾的展望从负面调整为稳定，但仍维持B3和Caa1的评级，“泰禾B3的公司家族评级主要受到流动性疲弱、信托贷款规模较大以及财务指标较弱等因素制约。”穆迪表示，若中期内泰禾流动性及信用指标均有改善，评级有可能上调，反之则面临评级再次下调的压力。

“从公司监测的37家典型房企境内外债券融资的情况来看，2018年1月至2019年6月发行海外债的平均票面利率为7.8%，比境内债券融资高近2个百分点。”同时，亿翰智库指出，房企需要通过提升销售业绩、改善现金流、降低财务杠杆等途径，提高国际信用评级，以降低境外发债成本，缩小与境内债券融资成本的差距。

融资收紧与偿债高峰

海外债发行规模持续攀升，主要是由于国内融资环境收紧所致。

2016年10月开始，上交所、深交所纷纷出台文件明确公司债发行门槛，规范房企发行公司债行为；证监会、银（保）监会提出严禁违规资金进入房地产领域；发改委要求严格限制房企发行公司债用于商业性房地产项目。华东一家房企高层告诉时代周报记者，金融形势逆转包括金融监管更加规范、非标业务受到清理、资金供给有所收紧、资金成本有所增加。

在此背景下，房企开始积极寻求海外发债。据Wind数据统计显示，2018年全年，内地房企共发行海外债137支，融资总额高达519.5亿美元，较2017年上升60%，平均利率为7.62%，较去年上升1.34个百分点，其中，票面利率高于10%的债券23只，创历史新高。克而瑞广州区域首席分析师肖文晓告诉时代周报记者，虽然境外融资成本很高，但在目前国内融资环境仍然收紧的大背景下，多一个融资渠道是很重要的事情。“首先你要能融到钱，第二才是考虑融资成本的高或者低。”肖文晓表示。

2019年4月，随着金融机构违规放款给房地产市场的事件频出，以及土地市场上高溢价地块的多次出现，相关部委再次针对房企资金链进行全线收紧。

5月17日，银保监会发文明确要求商业银行、信托、租赁等金融机构不得违规进行房地产融资。7月4日，多家信托公司收到银保监会窗口指导，要求控制信托业务规模。与此同时，鉴于海外发债量不断提升，7月12日，发改委发布通知称，房地产企业发行外债只能用于置换未来一年内到期的中长期境外债务。“后续来看，房企未来融资或主要满足续贷的需求，外部新增资金的减少使得地产企业的运营资金将更多地依赖自身造血。”江海证券发布研报称。

值得注意的是，在国内外融资渠道纷纷收紧的大背景下，偿债高峰也如约而至。来自克而瑞的数据显示，2019年下半年95家重点房企的到期债券为1706亿元，是2018年全年到期债券的75%。长期来看，2020年房企债券到期规模将进一步突破5000亿元，2021年突破6000亿元，未来偿债压力也将进一步上升。