市场回暖 土储战略分化 房企弯道超车拐点来临？

疫情之后，房地产行业发生了微妙的变化：土地市场出现回暖迹象，近期各地土拍溢价率、楼面价有所上涨；与此同时，房企在调整城市与项目布局；由于推盘量增加，一线城市豪宅成交量也有所上涨。

土地市场出现回暖迹象。宋文辉摄

房地产市场回暖了？多名业内人士指出，楼市窗口期已出现，值得关注的是，土地楼面价是呈现上涨趋势的，比如5月7日杭州土拍，建华、远洋竞得的祥符地块，成本比周边项目要高，但房价限价涨了4000元/平方米，粗略测算项目利润率为6.4%，能否实现存疑。但这一波土地市场热度有可能带动市场预期的变化。

房企能否借这一波市场回暖弯道超车？千亿规模的房企已经在行动。据克而瑞数据显示，1-4月百强房企整体拿地销售比回升至0.35，较3月末上涨0.7，回升至2019年均值。而各梯队房企拿地意愿均有不同程度的上行，其中TOP21-30房企拿地销售比上升最为显著，梯队内的滨江、龙光拿地相对积极。此外，恒大、碧桂园、绿城等大房企拿地动作频繁，而销售规模与这几家房企有明显差距的祥生，拿地节奏也与市场周期不谋而合。

5月13日、14日，祥生地产分别以24.6亿元和14.55亿元先后在宁波、合肥拿地，5月至今，包括在诸暨所拿两幅地块，祥生已经拿了四幅地块，总投资49.42亿元。据了解，1-4月，祥生新增土地货值共计198.3亿，同比增加133.29%。

刚于2019年实现千亿销售规模的祥生，并非上市房企，但也可管中窥豹。经过一轮“蛰伏期”后，各房企的投拓节奏加快，且拿地更偏好去化率高的核心城市。数据显示，今年以来，销售TOP50中半数房企单月拿地金额超过50亿元。

同策研究院首席分析师张宏伟认为，房企这段时间积极拿地，出于高周转模式考虑，可以在年底前推售，以增加今年的总销售金额。由于经历了疫情影响，房企今年对于回补业绩的诉求明显；对于资金面向好的房企而言，现在拿地还是有时机的，价格竞争没有那么激烈，此时拿地增加了弯道超车、提升市场地位的可能性。

整体偿债能力下降

疫情之后，地方政府也在土地市场上持开放态度。以上海为例，4月21日，上海土地市场举办首场土地宣介会，涉及浦东、嘉定、宝山和静安四个区，推介土地64宗，加上前期临港线上推介的14幅土地，规划建筑面积超过400万平方米。4月22日，上海正式印发《上海市扩大有效投资稳定经济发展的若干政策措施》的通知，加快经营性用地出让节奏，适当增加年度土地供应量；加快土地出让收入安排和使用。5月15日，上海举办第二场土地宣介会，奉贤新城计划推出规划建筑面积逾77万平方米的土地。

但摆在房企面前最大的问题，仍然是现金流问题。据上海链家市场研究部资深分析师杨雨蕾分析，房地产开发投资增速进一步恢复，降幅较前值收窄了4.4个百分点。随着国内复工复产，新开工和土地购置均有所恢复，新开工降幅较前值收窄了8.8个百分点，但施工增速较前值几乎没有变化，预计随着新开工的好转，施工增速也会加快。与此同时，商品房销售增速也逐步好转，商品房销售面积降幅较前值收窄7个百分点，销售额较前值收窄6.1个百分点。4月单月商品房销售面积降幅更是较前值收窄了12个百分点，预计5月份还有进一步修复的空间。但房地产企业到位资金降幅亦收窄，较前值收窄了3.4个百分点，其中，定金及预收款下降18.9%，个人按揭贷款下降5.4%。

4月数据表明销售受阻使房企承受着更大的经营压力和资金压力。正如张宏伟所言，资金、土储是房企能否实现弯道超车的关键因素。通过2019年年报数据不难看出，房企今年内存在短债偿还风险。综合同策研究院与亿翰智库数据，截至2019年底60家上榜房企的现金短债比平均为1.49，相对良好。其中，现金短债比超过1的企业有44家，占比超过七成；现金短债比低于1的有16家，占比低于三成。

整体看，销售规模增加的房企现金短债比较高，比如龙湖、中海等，具有更强的短期偿债能力。龙湖以4.38倍位居首位，其次分别是越秀地产、远洋集团，现金短债比均超过3倍，分别是4.23和3.61，短期偿债压力较小。但也有部分房企现金短债比低于1，例如金茂、富力、恒大、泰禾，现金短债比分别为0.93、0.62、0.61和0.25，货币资金无法完全覆盖短期有息负债。

另外，大房企在融资端的优势，能使其更好的控制债务结构，将短期债务占比控制在合理期间，以此平抑短期偿债压力。但房企货币资金储备中有一部分受限制资金是无法动用的，如果受限制资金规模过高的话，将会对房企的短期偿债能力造成压力。

现金短债比下降有两个原因：货币资金面临增速放缓压力与房企短期债务小幅增长。

因此，房企加速销售回笼和积极参与拿地，是实现财务结构优化的有效途径。2019年，销售百强房企总货值规模已经达到42万亿，其中10强房企的总土储货值高达18万亿，占百强总货值的四成以上，规模房企的土储断层趋势越来越明显。但在市场波段调整时期，房企的投资策略也发生了微妙的变化。不少房企有意识地增加现金储备、注重控制有息负债的规模。2020年疫情的发生导致房企销售去化遭遇难题，一季度TOP200房企累计销售额同比下降，进一步限制了现金回款的增长，后期是否能够回补取决于接下来的销售表现。

这就不难解释这一轮土地市场的回暖了。值得关注的是，规模优势下，为了提质增效，头部房企投资逻辑正悄然改变。一个明显的变化是，房企增储之路开始分化。大房企如融创、世茂等仍继续积极收并购，谋求低成本规模化扩张。调结构、调节奏、调布局，积极拓宽拿地渠道稳健增储，典型如绿地、华润。华润置地总土储货值一路飙升，从2017年底20位迅速升至2019年12位，两年间土储货值几乎翻倍。绿地则坚定高铁新城战略，优质布局核心三四线，土储货值同比涨幅超50%。从总土储的去化周期来看，龙头房企逐渐走出“疯狂囤地”的怪圈，平均去化周期连续两年下滑，从2017年末的4.81年下降至2019年末3.98年。

存货上升回款承压

业内人士将房企短期偿债压力归结于房企存货上升，因此这一轮土地出让中，房企通过城市选择补仓、调仓的动作也很明显。

国信证券一份研报指出，企业想要规模增长、盈利增加，难以通过降低成本来实现，只能增加存货投资；房企的存货投资往往是跨期的，即本年的存货投资影响后续2到3年的盈利规模，远期的成长很大程度上取决于当下的存货投资。

国信证券分析师认为，多数房企2019年自由现金流改善的真正原因是现金收回后存货再投资的减少，是房企扩张意愿降低的表现，而这也意味着多数房企未来1到3年销售增速的自然放缓。

TOP10房企2019年新增土储情况来看，中海地产一线城市新增土储最多，占比达到21%，此外，中海在经济发展较好的三四线城市拿地比例有小幅提高。融创在二线城市新增土储最多，占比达到77%，一二线城市占比均有所提升。保利发展、绿地等过去一年在三四线城市新增较多土储，华润置地主要围绕在强三线城市。

而事实上，不少大房企尤其是千亿规模的房企已经意识到存货问题。据不完全统计，碧桂园、融创、绿地和华润4家房企土储去化周期不同程度地上升，其中绿地表现显著。2019年在全国地市下行的背景下，绿地逆市拓展，尤其在二线核心城市占比提高，落子上海董家渡、天津贸易港等大规模项目，总土储去化周期也由2018年末的3.45年大幅上升至5.2年。

再以祥生为例，其与碧桂园、恒大持续重仓三四线城市的逻辑不一样的地方在于，祥生在今年3-5月已新增7个地块，分别位于杭州、温州、宁波等城市，这些都属于在疫情后快速复苏的区域。

正如张宏伟分析认为，从祥生进入的城市来看，是与高周转速度匹配的城市为主的。一方面，祥生有规模化需求，另一方面通过高周转，加快回款，也是降低资金压力的一种表现。最近祥生在杭州投资40多亿拿地，深耕布局这样的二线城市，这是千亿规模之后做城市、项目结构优化：一二线城市周转速度慢但是可以做利润；三四线城市利润承压但可以促进规模增长，祥生现阶段的必选项就是在两者中做平衡。张宏伟指出，作为浙江企业，祥生不乏市场敏感度，上市需求也推动其利用杠杆和这样的机会做一些土储动作。

据不完全统计，2019年至今，祥生在二线及新二线城市济南、宁波、绍兴、温州、芜湖、嘉兴、台州共计拿下19个项目。从土储结构来看，祥生在一二线城市的土储占比已超75%。

为了规避“走量”地块，祥生采取的策略是提高拿地质量，倾向于拿10万平方米左右的小规模土地，以便于提高资产周转率。比如在5月12日，祥生约6.52亿元的价格竞得位于绍兴诸暨的恒大悦珑府西侧宅地，竞价达101轮，溢价率约为18.1%。地块出让面积约为7.24万平方米，楼面价约为5000元/平方米。参考恒大悦珑府5月均价1.25万元/平方米，祥生地块销售预期利润至少有20%左右。

从祥生近期拿地趋势可见，长三角地区拿地窗口期已经来临，房企集中这个地区拿地，也是市场风险与机遇并存的体现。经过疫情特殊阶段“洗礼”后，大部分企业开始重新审视城市发展周期，资源、人口聚集的城市优势将被进一步放大，长三角、东部沿海的一二线城市在楼市迅速复苏、政策利好、优质地块方面的复苏态势更加显著。

一方面，长三角不少强二三线城市人口导入正向，疫情之后市场复苏加快，有利于提升去化率。另一方面，热点城市如杭州、宁波、南通、苏州的土地溢价率提升快，拿地房企普遍面临利润痛点。以5月7日杭州出让5幅地块的结果来看，溢价率均在20%以上，其中滨江、银城分别拍下溢价封顶的两幅地块。有媒体测算出，今年以来，杭州市区宅地平均预期销售利润率为5.3%，而这5幅土地平均预期销售利润率仅4.49%，降低了0.81个百分点。

业内人士猜测，手头现金充裕、具备短期偿债能力的房企，敢于在这一轮土储补仓时机中下注。能否弯道超车，则看这些房企产品打造能力以及当地市场的变化了。